成立不足8年的勁方醫藥通過港交所上市聆訊，即將以生物科技章節（18A）身份登陸主板市場。據港交所披露文件，勁方醫藥核心產品GFH925（商品名“達伯特”）是中國首款獲批的KRAS G12C突變靶向新藥，于2024年8月獲得國家藥監局批準用于非小細胞肺癌二線治療。

　　謀求上市一項重要原因是嚴峻的財務狀況。招股書披露，2024年勁方醫藥凈虧損約6.78億元，2022-2024年累計虧損14.61億元，接近公司七輪融資總額14.21億元。研發投入高企、核心產品商業化剛起步，公司寄望通過IPO募資“補血”管線開發，但回報何時到來仍未可知。

　　研發燒錢難止

　　公司招股書顯示，2022年、2023年及2024年勁方醫藥營業收入分別約為1.05億元、0.74億元和1.05億元，其中2023年收入同比下滑近30%，2024年則有所回升與2022年持平。同期公司凈虧損分別達2.75億元、5.08億元和6.78億元，虧損額逐年擴大。這樣持續投入研發而尚無產品銷售，是創新藥企早期虧損的常見狀態。

　　高昂的研發投入是虧損擴大的主因。公司在招股書中披露，2022年、2023年研發費用分別為3.12億元和3.32億元，2024年投入達1.42億元，合計三期投入約7.86億元。同時，經營現金流也呈現流出狀態。2024年研發投入出現下滑，意味著公司研發規模出現縮水，這可能是公司面臨財務壓力的直觀體現。2024年底，公司賬面流動資產5.68億元，同時對應高達24.93億元流動負債，歸母權益已為負值，即賬面意義的“資不抵債”。

　　值得注意的是，盡管2024年8月核心產品GFH925獲批上市，勁方醫藥在2024年前三季度尚未形成實質產品銷售收入。2023年公司營收主要來自對外授權合作，其中向客戶B（信達生物）確認的知識產權授權收入約7178萬元，占比逾九成；但2024年上半年對上述客戶的收入均為0元，凸顯合作里程碑具有一次性特征。另一家合作客戶A貢獻的研發服務收入在2023年銳減97%，降至不足200萬元。由此可見，公司現階段收入對少數合作伙伴高度依賴且波動劇烈。

　　正因缺乏穩定自營產品收入，公司近年靠股權融資和合作里程碑“續命”。根據合作公告，信達生物曾以一次性前期付款約2,200萬美元（約合1.46億元人民幣）獲得GFH925大中華區開發及商業化權益以及全球權益選擇權，并約定最高2.4億美元的里程碑付款。此后2022—2023年，勁方醫藥按開發進展分別向信達生物確認了500萬美元和1000萬美元的里程碑收入。

　　不過，2024年1月公司與信達生物終止了上述境外選擇權協議，并需分期向對方退還2,000萬美元終止費用。這意味著原本的合作收益部分轉化為公司未來的支出。此外，2022年公司與美國SELLAS就GFH009項目達成海外授權協議，2023年又與美企Verastem簽訂GFH375等產品的合作及選擇權協議。這些交易一度帶來現金流入，但合作推進和費用攤銷的不確定性，決定了其對公司收入的支撐作用難以長期持續。

　　在招股書的風險因素中，公司明確警示了研發周期長、失敗風險高可能導致持續虧損。招股書顯示，如果候選藥物審批或商業化遇到重大延遲甚至失敗，將嚴重損害業務并可能難以產生足夠收入維持運營。為此，公司表示將密切監控現金流，并計劃在需要時及時融資以確保至少12個月的運營資金緩沖。

　　醫藥分析師李衡評價稱，這種“滾動融資續命”幾乎是未盈利藥企的標配策略，但市場環境轉冷的背景下能否按時融到所需資金，是管理層必須面對的現實問題。

　　勁方醫藥本次IPO擬募資重點投入核心產品和管線研發。

　　招股書信息稱，公司計劃將募集資金主要用于以下方面：其一，支持GFH925的新適應癥臨床試驗和海外III期研究；其二，推進GFH375的國際國內II期試驗和后續研發；其三，加速GFH312（RIPK1抑制劑）、GFS202A（GDF15×IL-6雙抗）等其他候選產品的開發；其四，補充日常營運資金。李衡指出，上述資金用途聚焦于管線研發和國際化布局，表明公司短期內仍將深耕產品打磨，而非快速商業化變現。

　　估值壓力顯現

　　勁方醫藥自創立以來獲得了眾多知名機構的青睞。招股書顯示，2017年至今先后完成7輪股權融資，累計募集資金約14.21億元。其中A輪和B輪分別籌得1.2億元和近4億元，2022年底的C輪融資額接近5億元，由華蓋資本領投，謝諾資本、農銀國際等跟投。投資人陣容可謂星光熠熠：弘暉資本、鼎暉投資、華蓋資本等知名創投均在股東之列，石藥集團、泰格醫藥等產業資本亦參與其中。

　　在資本市場整體趨冷的背景下，公司最近一輪融資雖順利完成，但估值已出現壓力。2022年12月公司C輪融資對應每股價格為124.03元，而2024年3月C+輪融資的每股價格約116.68元，較前輪估值折讓約6%。更值得關注的是，C+輪前夕創始人持股平臺健發香港向新投資者轉讓了62.75萬元注冊資本股份，對價5725萬元，折算每1元注冊資本作價約91.24元，較C輪隱含估值折讓達26%。這一折讓轉讓以及融資降價，體現出行業估值收縮周期中投資方趨于謹慎的態度。

　　不僅如此，部分融資協議中附帶的“對賭”條款也反映了投資人的風險控制訴求。根據披露，C輪投資方與公司約定：若IPO申請被拒、撤回，或遞表后兩年內未能成功上市，投資者有權要求公司回購股權，甚至可觸發公司清盤。受該條款時限壓力影響，勁方醫藥曾于2024年12月首次遞交上市申請，但其后未能及時通過聆訊，公司于2025年中迅速二次遞表并獲受理，為如期上市贏得了主動。

　　投行人士周啟分析，這種“兩年上市”的業績對賭在近年生物醫藥融資中并不罕見，一方面保障了投資退出渠道，但另一方面也可能令企業在趕進度上市的過程中承受更大壓力。周啟表示，“創始人團隊通過約25%的股權實現了相對穩固的控制，而外部機構股東雖然陣容豪華卻較為分散。在此背景下，公司估值能否持續提升，將取決于核心產品能否兌現商業化預期，以及上市后鎖定期解禁對市場供求的影響。”

　　周啟進一步指出，上市半年后絕大多數早期投資人即將迎來解禁期，屆時較為分散的股權結構可能帶來一定的減持壓力。由于公司尚未盈利，未來研發和國際注冊仍需持續投入，如果核心產品銷售不達預期，股價走弱又將加大再融資難度。對于勁方醫藥來說，唯有用臨床數據和銷售數據逐步印證其核心產品的商業化潛力，才能真正贏得長期投資者的信心。